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Les particuliers connaissent les options et les contrats à terme (voir Options, futures et volatilité). Dans les salles des marchés, les dérivés les plus échangés sont pourtant d’autres contrats, négociés de gré à gré entre professionnels : les swaps de taux et les dérivés de crédit. Selon la Banque des règlements internationaux, les dérivés de gré à gré représentent plusieurs centaines de milliers de milliards de dollars de montant notionnel, dont la grande majorité sur les taux.
1.Le swap de taux : échanger un taux variable contre un taux fixe
Dans un swap de taux, deux parties échangent des intérêts calculés sur le même notionnel : l’une paie un taux fixe, l’autre un taux variable, en général l’Euribor ou l’ en euros.
Le swap ne supprime pas le coût de l’emprunt : il le rend prévisible. Les banques, les assureurs et les États s’en servent pour ajuster la sensibilité de leur bilan aux taux, sans acheter ni vendre d’obligations.
2.Le CDS : une assurance contre la faillite d’un emprunteur
Un credit default swap (CDS) protège contre le défaut d’un émetteur. L’acheteur de protection paie une prime régulière, exprimée en points de base par an ; si l’émetteur fait défaut, le vendeur de protection l’indemnise de la perte.
| Ce qu’on lit | Ce que cela veut dire |
|---|---|
| CDS à 5 ans à 60 points de base | Protéger 10 M€ de dette coûte 60 000 € par an |
| La prime passe de 60 à 300 points de base | Le marché juge le défaut bien plus probable |
| L’émetteur fait défaut | Le vendeur paie la perte : le nominal moins ce qu’on récupère |
Le prix d’un CDS est donc un thermomètre en temps réel du risque de crédit, souvent plus réactif que les notes des agences.
On peut aussi acheter un CDS sans détenir la dette : c’est alors un pari sur la dégradation de l’émetteur. L’Union européenne a interdit en 2012 ces CDS « à nu » sur la dette des États, après la crise de la zone euro.
3.Le danger : vendre beaucoup de protection
Vendre un CDS rapporte une prime régulière, tant que rien n’arrive. Mais si beaucoup d’émetteurs font défaut en même temps, le vendeur doit tout payer d’un coup. En 2008, l’assureur américain AIG avait vendu énormément de protection sur des titres liés aux crédits immobiliers. Quand leur valeur s’est effondrée, il a dû verser des garanties qu’il n’avait pas, et l’État américain l’a sauvé pour éviter que ses pertes ne se propagent à toutes les banques qui lui avaient acheté de la protection.
4.Après 2008 : la compensation centrale
Le problème d’AIG révélait un défaut du gré à gré : personne ne voyait qui devait combien à qui. En 2009, les pays du G20 ont décidé de faire passer les dérivés standardisés par une . En Europe, le règlement EMIR de 2012 l’impose.
La chambre se place entre les deux parties : elle devient l’acheteur de chaque vendeur et le vendeur de chaque acheteur. Chaque jour, elle calcule les gains et les pertes et réclame des appels de marge à ceux qui perdent. Le risque qu’une faillite contamine tout le marché diminue, à condition que chacun puisse payer ses marges à temps.