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On croit souvent qu’une entreprise qui grandit vaut forcément plus. Ce n’est vrai qu’à une condition : que chaque euro investi pour grandir rapporte plus que ce qu’il coûte. Sinon, la croissance détruit de la valeur, même quand le chiffre d’affaires et le bénéfice augmentent.
1.La règle d’or : ROCE contre coût du capital
Le ROCE mesure ce que rapporte l’outil de travail (voir Les ratios clés). Le CMPC mesure ce que coûte l’argent qui le finance. Tout se joue dans l’écart entre les deux.
Pour l’entreprise B, il vaudrait mieux ne pas grandir, et rendre l’argent aux actionnaires. C’est pourquoi les analystes s’inquiètent d’une entreprise qui multiplie les acquisitions coûteuses : le bénéfice monte, mais la valeur par action peut baisser.
2.Ce qui protège une rentabilité élevée
Dans un marché ouvert, une rentabilité élevée attire des concurrents qui la font baisser. Seules les entreprises qui ont un avantage concurrentiel durable gardent longtemps un ROCE supérieur à leur coût du capital. Les investisseurs parlent de « douves », comme celles d’un château.
| Avantage | Comment il protège | Exemples typiques |
|---|---|---|
| La marque | Les clients paient plus cher, sans regarder la concurrence | Luxe, grandes marques de boissons |
| L’effet de réseau | Le service vaut plus à mesure que d’autres l’utilisent | Places de marché, réseaux de paiement |
| Le coût de changement | Partir coûte trop cher ou trop d’efforts au client | Logiciels de gestion, banques |
| Le coût le plus bas | Personne ne peut produire aussi peu cher | Grande distribution très efficace, carrières |
| La licence ou le brevet | La loi limite la concurrence | Médicaments brevetés, concessions |
3.Croissance et valeur dans les multiples
Ces deux idées expliquent pourquoi des entreprises du même secteur ont des multiples très différents. Une entreprise qui croît vite avec un ROCE élevé mérite un PER élevé : chaque euro réinvesti crée de la valeur. Une entreprise qui croît aussi vite avec un ROCE à peine égal à son coût du capital mérite un PER bien plus bas : sa croissance n’ajoute presque rien.